摘要：自从16年底中央经济工作会议提出“要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点”，金融监管到现在已经有一年多的时间。如何判断现在金融监管所处的阶段以及与市场的关系，是一个关键的问题。
近期市场上有一个有意思的现象，不论是看多、看空还是看平的投资者，他们都认为未来市场最大的潜在风险是金融监管和金融去杠杆带来的不确定性。由此可见，投资者对于金融监管后续进展和影响的担忧是市场新的一致预期，只是大家担忧的程度有区别而已。
自从16年底中央经济工作会议提出“要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点”，金融监管到现在已经有一年多的时间。如何判断现在金融监管所处的阶段以及与市场的关系，是一个关键的问题。在笔者看来，可以从流动性、基本面和市场预期三个角度去理解。
一是流动性角度。流动性又可以从价和量两个角度去观察。从利率看，SHIBOR 3M从17年初的3.27%上行至17年底最高的4.91%，上行164bp；10Y国债利率从17年初的3.01%上行至17年底的3.88%，上行87bp。从量上看，17年M2增速8.2%，比16年低3.1个百分点，比17年社融增速12%低3.8个百分点。17年银行业总资产只增长8.7%，增速同比下降7.1个百分点。17年M2增速较低，且与社融增速形成明显剪刀差，背后的主要原因便是金融去杠杆，尤其是银行同业业务的收缩导致货币派生能力下降。从趋势上看，未来社融与M2增速剪刀差将逐步缩小，18年M2增速有望逐步回到10%。
二是基本面角度。金融去杠杆导致长端利率上行，长端利率又进一步向实体信用端传导，17年3年AAA级企业债从3.90%上升至5.29%，上升了139BP；17年取消债券发行规模6000亿元左右，创下近年来债券取消发行的新高。以银行业资产质量来看，报表不良滞后于真实不良，真实不良又滞后于经济周期。刚刚公布17年业绩快报的招商银行，截止17年底不良贷款率1.61%，环比三季报下降5bp，同比16年底下降26bp，资产质量持续改善。
中共十九大和17年中央经济工作会议提出“防范化解重大风险”是未来三年三大攻坚战之首。市场对金融监管中期大方向和趋势的认知是比较深刻和一致的，对此轮金融监管存在侥幸心理的人是少数。另一方面，中央同时提出坚决守住不发生系统性金融风险的底线和不发生处置风险的风险，旨在加强金融监管协调、补齐监管短板的金融稳定发展委员会也已成立。在这种情况下，对于市场来说，未来金融监管的不确定性反而变小了，因为方向和趋势确定之后，剩下的只是具体的落实。资本市场的风险就是未来预期的不确定性，不确定性降低了，风险也就降低了。中央敢于提出三年攻坚战，说明对经济增长和2020年实现全面建成小康社会的目标拥有充分信心。
此次某股份制银行造假大案以及近期辽宁、天津、内蒙主动自曝GDP水分，其背后内涵一致：一是十九大后新时代追求高质量发展，不追求绝对速度和规模，历史上经济数据水分和粗放增长的欠账、坏账应该主动清理；二是地方政府对于当前经济发展态势和未来增长趋势有信心，银行对于未来资产质量有信心，才有信心主动解决历史坏账。
再从市场预期和博弈角度看， 当人人都在议论金融监管的时候也许金融监管边际冲击最大的阶段已经过去了。就如同16年底17年初，市场一致看空人民币汇率，大部分人预测17年底人民币兑美元贬值到7.2以上，甚至担心17年度居民5万美元换汇额度放开后，外储会巨幅下跌，但实际情况是17年人民币兑美元大幅升值6.3%，几乎将16年贬值幅度全部拉回，17年全年外储增加1294亿美元。
除上述三个角度之外，还需要注意一个潜在的风险。随着金融监管进一步深入和去杠杆压力，不能排除在今年或未来的某个时间点，在风险可控的情况下，让某个领域的中小金融机构破产或申请救助，对一些触碰法律底线的不法分子进行严惩，以凸显本轮金融监管的决心。这类事件的发生可能会在短期内冲击市场流动性和风险偏好。但是，“反者道之动”，这也可能意味着金融监管取得了标志性的效果，市场应该会在内在机制作用下逐渐恢复常态。
综上所述，金融监管强化的背景下，金融机构去杠杆导致的流动性紧张、打破刚性兑付导致的风险溢价重新定价、中小金融机构的信用风险等相叠加，可能引发市场的短期调整。但从中长期看，金融监管有利于降低系统性金融风险，规范金融市场和金融机构运作，有利于促进经济转型和高质量发展，对资本市场应该是利好。
此外，由于股票是标准化资产，而且从15年股市异常波动开始强力去杠杆，去杠杆比较早且比较充分。17年初开始的此轮金融监管旨在推动金融市场规范发展，去通道和嵌套等措施不利于非标资产以及杠杆较高的债市，从资产配置的角度边际利好股市。
